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부동산학각론: 부동산 투자론

주요키워드 1. 부동산 투자의 특성 & 기본용어 (인플레헷징, 지렛대효과) 2. 투자의 위험 (종류, 판단, 대처, 위험관리) 3. 투자수익계산 (요구수익률, 기대수익률) 4. 화폐의 시간가치, 포트폴리오 이론, 평균분산 모형 5. 현금흐름 분석, 투자타당성 분석 기법
목차

1. 부동산투자의 특성 & 장단점 / 투기

정의: 장래 불확실한 수익 획득 목적, 현재의 확실한 소비지출을 희생하는 것  부동산에 자본투입하는 행위

부동산투자의 특성

•
규제 대상이 가능함
•
위험성 높음
•
환금성 낮음
•
보유, 활용 하므로 적정면적 고려 필요
•
물가상승률과 연동  인플레 방어, 헷징 가능
•
주택 구입 시, 차입금리 < 집값상승률  지렛대효과 = 정의 레버리지 효과
•
법인: 감가상각, 이자비용 세금 정산 시 인정 가능
•
토지의 영속성  가치보존력 양호
•
부채 활용  지분 수익률  레버리지 효과
•
저당권, 전세제도  레버리지 효과

수익률

 총자본 = 순영업소득 = 총투자액 = 부동산가격
 부채서비스액 = 타인자본 = 부채 = 저당, 대출 = 지분투자액
자기 자본
 총자본수익률 = 종합수익률
= 순영업소득/총자본
 자기자본수익률 = 지분수익률
= 순영업소득/자기자본
 저당수익률 = 타인자본수익률 = 이자율 = 금리
= 부채서비스액/저당차입금
예제
내돈 1억에 대출 1억 받아서 2억짜리 상가를 구입했다! 월세 수입: 연간 2000만원, 대출 이자는 5% = 1억의 5% = 500만원
 총자본수익률 = 종합수익률
= 순영업소득/총자본 = 2000만/2억 = 10%
 자기자본수익률 = 지분수익률
= 순영업소득/자기자본 = 2000만/1억 =15%
 저당수익률 = 타인자본수익률 = 이자율 = 금리
= 부채서비스액/저당차입금 = 1억*5%/1억=5%
대부비율 = 대출비율 = / 
부채비율 = /
!!대부비율과 부채비율은 동일하지 않음!!
•
정의 레버리지 효과 (수익나는 중)
◦
부채비율  >> 자기자본수익률  
◦
총자본수익률 > 저당수익률
◦
총자본수익률 < 지분수익률
◦
자기자본수익률>총자본수익률>차입이자율(저당수익률)
◦
부채비율이 커질수록 자기자본수익률 커짐
•
부의 레버리지 효과 (물렸음)
◦
부채비율  >> 자기자본수익률
◦
총자본수익률 < 저당수익률
◦
= 빌리는게 수익보다 더 비쌀 때
◦
자기자본수익률<총자본수익률<저당수익률
◦
부채비율이 커질수록 자기자본수익률 하락
예제
순영업소득 연간 3000만원, 부동산가격 3억, 대출 1억 부채비율 50%, 총자본수익률 10%, 저당수익률 8% 라면, 자기자본 수익률은?
 총자본수익률 = 3000만원/3억 = 10%  저당수익률 8%면, 1억*8% = 800만원  영업소득 3000만원 - 이자 800만원 = 2200만원 >> 자기자본수익률 = 2200만원/2억 = 11%

2. 투자의 위험

위험: 기대수익률과 실제수익률이 같지 않을 때(=부동산투자에서 예상한 값과 실현된 값이 달라질 가능성)
•
법적위험 (by. 정책의 변화)
•
위험 측정 (by. 수익률의 분산&표준편차, >> 위험 / 금융차입 >> 위험)
•
금리 상승 (수요감소)

위험유형

•
사업상 위험: 부동산 자체에서 연유하는 수익성에 관한 위험
◦
시장위험: 부동산 수급 변동 등의 시장상황 변동
◦
운영위험: 근로자 파업, 영업비 변동 등 운영 관련 위험
◦
위치적위험: 부동산 위치의 고정성으로 인한 위험
•
금융적 위험(재무적위험): 자기자본에 대한 부채비율이 클수록 자기자본은 증가할 수 있지만, 부담해야 할 위험도 커져 파산할 위험도 증가할 수 있음
•
법적위험(행정적위험): 재산권의 법적 환경변화에 따른 위험
•
인플레이션 위험(구매력 위험): 투자기간 동안 전반적인 물가 상승로 인해 발생하는 구매력의 하락 위험
•
유동성 위험(환금성 위험): 급하게 현금화 시 시장가치의 손실 가능성

위험과 수익의 측정

수익의 측정
1) 기대값 = 총합(각 상황이 발생할 경우 실현되는 값 x 발생확률)
2)기대수익률 = 총합(각 경제상황별 추정수익률 x 발생확률)
위험의 측정
1) 투자로부터 예상되는 수익률의 분산도로 측정
2) 분산과 표준편차
표준편차 값이 클수록 변동성이 심하므로 위험이 크다
*분산 = 각 경제상황별 추정수익률과 기대수익률의 차이를 제곱하여 이에 각 상태가 발생할 확률을 곱해서 모두 더한 값 / 표준편차 = 그 분산의 제곱근
3) 변이계수
표준편차를 기대수익률로 나누어서 백분율로 나타낸 것
변이계수 = 표준편차/기대수익률
위험회피형 투자자는 변이계수가 낮은 투자안을 더 선호한다

3. 투자수익계산 (요구수익률, 기대수익률)

요구수익률

투자에 대한 위험이 주어졌을 때 투자자가 대상부동산에 투자를 결정하기 위해 보장되어야 할 최소한의 수익률
= 필수수익률, 외부수익률, 투자의 기회비용
= 무위험률 + 위험할증률 + 예상인플레이션율
•
무위험률 = 시간에 대한 비용
•
위험할증률 = 위험에 대한 비용 (위험대가)
•
주관적, 개인적 생각
 금리상승은 투자자의 요구수익률을 상승시키는 요인
 동일 투자자산이라도 개별투자자가 위험을 기피할수록 요구수익률 높아짐

기대수익률

어떤 투자대상으로부터 투자로 인해 기대되는 예상수익률 = 내부수익률
기대되는 예상 수입과 예상지출로부터 계산되는 수익률
각 경제상황이 발생할 경우 실현될 수 있는 수익률들을 평균한 것
•
(미리 예상되는 기대 수익률 x 발생확률)의 합
•
사전적 수익률, 내부수익률, 객관적

실현수익률

투자가 이루어지고 난 후에 실제로 실현된 수익률 = 실제수익률, 사후수익률 역사적 수익률
기대수익률 > 요구수익률  투자타당성 있음, 채택
기대수익률 < 요구수익률  투자타당성 없음, 기각
기대수익률 = 요구수익률  균형투자량

투자의 위험과 수익의 관계

위험에 대한 투자자의 태도

기대수익률이 동일할 경우,투자자들은 덜 위험한 투자대안을 선택한다  위험회피적
*위험회피적인 투자자라도 피할 수 없는 위험이나 감수할 만한 유인책이 있는 위험은 감수하며, 투자이론에서는 위험회피형 투자자를 가정한다.
위험대가 = 주관적 할증률
•
개별투자자에 따라 다르게 나타남
•
위험회피형 투자  높은 위험 대가
•
위험추구형 투자  낮은 위험대가 (수익률이 낮아도 투자 Go!  위험추구..)
= 위험 선호형/추구형, 공격적 투자자

위험-수익의 상쇄관계

요구수익률 = 시간대가 + 위험대가
•
시간대가 = 무위험률
•
위험대가 = 위험할증률
요구수익률 = 무위험률* *무위험률: 무위험자산에 대한 수익률
요구수익률 = 무위험률 + 위험할증률  위험조정률
요구수익률 = 무위험률 + 위험할증률 + 예상 인플레이션율  피셔(Fisher) 효과

위험과 가치의 균형

부동산의 투자가치 = 투자에 대한 예상순수익/요구수익률

위험의 관리방법

•
위험의 전가: 결과의 강도에는 영향을 주지 않고 경제적 부담과 책임을 제3자의 계약자나 보험회사에게 넘기는 방법
•
보유: 장래의 손실을 스스로 부담하는 방법
•
회피: 가장 기본적인 위험에 대한 대비수단으로서 손실가능성을 원천적으로 회피
•
통제: 손실 발생횟수나 발생규모를 줄이려는 방법

위험의 처리방법

•
위험한 투자를 제외시키는 방법: 정부채권, 정기예금에 투자하기
•
보수적 예측방법: 투자수익을 가능한 낮게 추계하고 이를 기준으로 투자 결정
•
위험조정할인율의 적용: 기대되는 미래수익을 현재가치로 환원할 때, 높은 위험이 존재하는 투자안일수록 높은 위험조정할인율을 적용하여 할인 하는 방법 = 요구수익률 상향 조정

민감도(감응도) 분석

•
많은 위험요소의 변화에 따라 수익률 변화가 어떤지 분석하는 방법
•
예상임대료, 공실률, 영업경비, 감가상각의 방법, 보유기간, 가치의 변동 등과 같은 투입요소가 변동할 때, 그 투자안의 순현가나 내부수익률 등이 어떠한 영향을 받는가를 분석하는 것
민감도 = 수익률의 분산이 크다 = 순현재가치의 변동 = 더 위험하다
위험요소
- 임대료 - 영업비용 - 감가상각비 - 공실률 - 보유기간 - 가치의 변동 등

4. 화폐의 시간가치, 포트폴리오 이론, 평균분산 모형

4-1. 평균분산 모형

평균(=수익률) & 편차(=분산)  수익률
변이계수 = 편차/수익률  변이계수가 낮은 투자가 우월한 투자다!
무차별곡선
•
기울기 크다  위험  높은 수익률   위험회피형
•
기울기 작다  위험  낮은 수익률  ㅂㅅ같은 위험선호형
평균-분산지배원리(평균-분산결정법)
•
기대수익률의 평균과 분산을 이용하여 투자대안 선택하는 기법
•
두 투자안의 기대수익률이 동일하다면, 표준편자가 작은 투자안 선택
•
두 투자안의 표준편차가 동일하다면, 기대수익률이 큰 투자안을 선택하는 원리

4-2. 포트폴리오 이론

체계적 위험: 시장변동, 공통, 못피함(전쟁, 높은 인플레이션 발표 등)
비체계적 위험: 포트폴리오, 분산으로 위험 축소 가능함 (노사문제, 매출액변동 등 특별 개별자산에 국한하여 영향을 미치는 위험)
종목 > 비체계적 위험 > 전체 위험 (체계적 위험에는 영향을 줄 수 없음)
•
부동산 특성 ‘부동성’이 포트폴리오 구성을 용이하게 함 (지역적으로 다르니까)

상관계수

•
상관계수가 ‘-1’ 이면(=수익률 완전 반대), 비체계적 위험 완전 제거 가능 (우산&비옷 상관관계 = 1)
•
상관계수가 음의 값을 가지면 위험분산효과가 커진다
= 만약 상관계수가 -1이면, 총 위험은 쳬계적 위험과 같다
-1
0
1
분산효과 극대화 위험 감소 비체계적 위험 ‘0’ 불필요위험이 ‘0’까지 제거 가능
분산효과 없음
•
상관계수가 +1의 값을 갖는 경우는 위험(비체계적)이 제거되지 않으며, -1이면 완전히 제거될 수도 있다. 그러므로 상관계수가 +1의 값을 갖는 경우를 제외하면 구성자산의 수를 많이 하여 포트폴리오를 구성한다면 위험(비체계적위험)이 감소될 수 있다

최적 포트폴리오의 선택

효율적 프론티어(효율적 투자선 효율적 전선)
•
동일한 위험에서 최고 수익률을 나타내는 포트폴리오를 연결한 선
•
 ’효율적 프론티어’ 의 우상향: 높은 수익률을 위해 많은 위험을 감수한다는 뜻
◦
위험회피형 투자자가 전제
무차별 곡선
•
투자자들의 위험에 대한 태도는 무차별곡선으로 표시되는데, 무차별곡선이 아래로 볼록한(convex) 우상향 형태를 갖는 것 = 투자자가 위험회피적
•
이때 위험회피도의 차이에 따라 무차별곡선이 모양이나 기울기가 달라지는데, 위험회피도가 클수록 기울기 큼
•
위험회피형 투자자라도
◦
보수적 투자자일수록 무차별곡선의 기울기는 급해지고 (=위험회피하려할수록 더 많은 보상을 요구하기 때문)
◦
공격적 투자자일수록 무차별곡선의 기울기는 완만해진다
최적 포트폴리오의 선택
•
효율적 프론티어와 무차별곡선이 접하는 지점에서 결정
•
위험회피형 투자자 중에서 공격적인 투자자는 보수적인 투자자에 비해 위험이 높더라도 기대수익율이 높은 투자안을 선호한다고 할 수 있다

4-3. 화폐의 시간가치

원리금 균등 분할 상환 방식  매월 상환할 금액 산정하는 경우 ‘저당상수’ 사용
일시불 vs 연금=적금
일시불 >> 현재가치 = 현가  현재가치계수
미래의 1억원인 토지를 현재가치 계산 시 현가계수
vs
연금=적금 >> 미래가치 = 내가  미래가치계수 = 1/감채기금계수 (역수)
연금의 현가계수 = 1-(1+r)-n/r (r: 이자율, n: 년수) 일마일쁘랄마엔승/나알
연금받는놈 현재는 일마고, 미래는 마일이다
매년 연말에 00만원 적금 시, n년 후 이 적금의 미래가치는?
현재가치계수
미래가치계수
 일시불의 현가계수 - n년 후의 1원을 할인율 r로 할인할 경우 현재의 금액  일시불의 내가계수의 역수 - 미래에 한번 받을 돈이 현재 시점의 얼마인가?
 일시불의 내가계수 - 1원을 이자율 r로 예금했을 때, n년 후 받게될 금액 - 현재 한번 예금한 돈이 미래 시점의 얼마인가?
 연금의 현가계수 - n년간 매년 1원씩 받게될 금액을 이자율 r로 할인할 경우 현재의 금액  저당상수의 역수 - 미래에 여러번 받을 돈이 현재 시점의 얼마인가?
 연금의 내가계수 - 매년 1원씩을 이자율 r로 계속해서 적립했을 때, n년 후 받게될 금액 - 여러번 예금한 돈이 미래 시점의 얼마인가?
 저당상수 = 원리금의 현가계수 - 1원을 이자율 r로 빌린 후 n년 동안 매년 지불해야 하는 금액 - 현재 융자받은 돈을 매 기간 나누어 상환할 때, 한 회에 갚아야 할 원리금은 얼마인가? - 저당상수 = 원리금/융자액
 감채기금계수 = 상환기금계수 = 원리금의 내가계수 - n년 후에 1원을 만들기 위해서 매기간 불입해야 할 금액  연금의 내가계수의 역수 - 미래에 일정액을 만들기 위해 매 기간 불입해야하는 돈은 얼마인가? - 감채기금계수 = 불입액/필요액

잔금비율과 상환비율

•
잔금: 저당대부액 중 미상환된 원금
•
잔금비율: 잔금이 차지하는 비율
•
상환비율: 1-잔금비율
일정기간 후의 잔금비율 = 미상환저당잔금/저당대부액 일정기간 후의 잔금비율 = 연금의 현가계수(r%, 잔여기간)/연금현가계수(r%, 융자기간)

5. 현금흐름분석 / 투자타당성 분석 기법

5-1. 영업현금흐름분석

기초부동산가액(부채+지분투자액)  세후현금수지  처분  기말부동산가격(지분복귀액)

운영수지

운영수지: 가(공)유(경) 순(대)전(세)후 영.소.세: 순(빼)이감(곱)세 가능총소득: 단위임대료 x 임대단위수(m2)
가능총소득
유효총소득
순영업소득
세전현금수지
세후현금수지
- 공, 불
- 관.보.경.재.준
- 대출
- 영.소.세
(예상임대료 + 기타소득)
(공실, 불량부채)
(영업경비 = 관리비, 보험료, 경비, 재산세, 준비비)
(부채서비스액)
영업소득세 계산식 참조

지분복귀액 계산 = 매각처분 수입의 결정

투자자들이 일정기간 동안 투자부동산을 운영한 후 처분 시에 지분투자자에게 돌아오는 수입
•
순매도액 = 총매도금액 - 매도경비(투자 부동산 처분 관련 비용: 중개수수료, 법무사비, 기타경비)
•
세전지분복귀액 = 순매도액 - 미상환저당잔금(대출 관련 은행비용 = 대출잔금의 현가)
•
세후지분복귀액 = 세전지분복귀액 - 자본이득세금(양도세 등) = 지분복귀액!

영업소득세 계산

•
순영업소득 + 대체충당금 - 이자지급액 - 감가상각액 = 과세소득
과세소득 x 세율 = 영업소득세
•
세전현금흐름 + 대체충당금 + 원금상환액 - 감가상각액 = 과세소득
과세소득 x 세율 = 영업소득세

5-2. 할인현금흐름 분석법(DCF법)

장래 예상되는 현금유입과 현금유출을 현재가치로 할인하고, 그 값을 비교하여 투자 여부를 결정하는 방법
화폐의 시간가치를 고려
•
순현가법, 내부수익률법, 수익성지수법, 현가회수기간법
화폐의 시간가치를 고려
•
승수법, 수익률법, 비율분석법, 단순회수기간법, 회계적이익률법

순현가법 (NPV = Net Present Value)

•
유입현가 - 유출현가 [입뺀출]
◦
NPV ≥ 0  투자 채택
◦
NPV < 0  투자 기각
•
현금유입: 세후소득 / 재투자율: 요구수익률
•
연평균순현가
연평균순현가 = 전체 순현가 x 저당상수 연평균순현가 = 전체 순현가 / 연금의 현가계수
◦
전체 순현가에 대한 연간복리평균을 의미, 순현가는 연평균 얼마의 순수익과 같은지를 의미
◦
사업기간이 서로 다른 사업 간의 비교를 가능하게 함

내부수익률 (IRR = Internal Rate of Return)

•
사업기간 동안 (현금흐름의 현재가치 합) = (투자지출의 현재가치의 합) 같게 만들어 주는 할인률
= 순현재가치를 0으로 만들어 주는 할인률
= PI를 ‘1’로 만드는 할인률
•
현금유입: 세후소득 / 재투자율: 내부수익률
◦
내부수익률 ≥ 요구수익률  투자 채택
◦
내부수익률 < 요구수익률  투자 기각
•
시간의 현재가치를 고려한 방법임
•
NPV = IRR  일반적, 독립적 투자안
•
NPV > IRR  상호배타적 투자안 (내부수익률이 요구수익률보다 큰 투자안들 중에서 내부수익률이 가장 높은 투자안을 최적 투자안으로 선택)
순현가법과 내부수익률법 비교

수익성지수법 (PI=Profitability Index)

•
유입현가/유출현가 [입나출]
◦
PI ≥ 1  투자 채택
◦
PI < 1  투자 기각
순현재가치 (NPV = Net Profit Value) = 유입현가 - 유출현가 [입뺀출]  >0이면, 투자안 채택
수익성지수 (PI = Profitability Index) = 유입현가/유출현가 [입나출]  >1이면, 투자안 채택 = 수익현가합/지출현가합

5-3. 어림셈법(경험셈법)

•
화폐의 시간가치 생각하지 않음
•
승수법 vs 수익률법 있음 (역수관계)
•
회계적 이익률법도 화폐의 시간가치를 무시함
회계장부 그대로 이용한다  편리하다 총투대비 세전 연평균 순이익 비율 > 목표이익률  채택 총투대비 세전 연평균 순이익 비율 < 목표이익률   기각
승수법
관계
수익률법
총소득승수
총투자액/총소득
역수
총 자산 회전율
총소득승수의 역수
순소득승수
총투자액/순영업소득 [투퍼소]
역수
종합자본환원율
순영업소득/총투자액
세전현금흐름승수
지분투자액*/세전현금흐름 [지투/전현]
역수
지분배당률
세전현금흐름/지분투자액 [전퍼지]
세후현금흐름승수
지분투자액/세후현금흐름 [지투/후현]
역수
세후수익률
세후현금흐름/지분투자액 [전현/지투]
*지분투자액: 총투자액 중 자기자본액
*지분투자수익률(ROE = Return of Equaity)

순소득승수

•
순영업소득에 대한 총투자액의 배수 = 총투자액/순영업소득  지분회수기간(년)
◦
승수값이 작을수록 자본회수기간이 짧다 = 투자타당성이 높다

비율분석법

•
대부비율 = 빌린돈/총자산 = 융자비율, 저당비율, LTV
•
부채비율 = 빌린돈/내자본
•
부채감당률 (DCR) = 순영업소득/부채서비스액
◦
1보다 작으면 원리금 지불능력이 충분하지 못하다 = 순영업소득이 부채서비스액을 감당하기에 부족하다
•
채무불이행률 = (영업경비+부채서비스액)/유효총소득
•
총자산회전율 = 총소득/부동산가치
•
영업경비비율 = 영업경비/(유효)총소득
•
원리금 = 저당상수 x 대출액
저당상수
원리금 상환에 사용하는 상수
1원 빌렸을 때, 매기간 갚아야 하는 원리금

(단순)회수기간법

자본회수기간(payback period): 최초 투자 금액 전액 회수에 걸리는 기간
•
화폐의 시간가치 고려하지 않음
•
BUT 현가회수기간법은 초기 투자비를 현재가치로 회수하는데 걸리는 기간으로 화폐의 시간가치를 고려함
회수기간 ≤ 목표회수기간  투자 채택
•
장점: 계산 쉽고 무비용, 짧은 회수기간을 가진 투자안을 선택함으로써 미래의 불확실성을 어느정도 감소 시킬 수 있음
•
단점: 모든 미래현금흐름에 대해 동일한 가중치를 부여하고 있기 때문에 화폐의 시간가치를 무시하고 있음, 자본회수기간 이후의 현금흐름을 전혀 고려하고 있지 않음

회계적 이익률법

예상되는 투자안의 미래평균이익(감가상각, 세금공제 후)을 투자안의 평균 순장부가치로 나누어 계산
회계적 이익률 = 세후평균순이익/평균투자액
•
회계적 이익률 ≥ 목표 회계적 이익률  투자 채택
•
장점: 간단, 이해 쉬움, 예산편성 시에 작성되는 회계자료를 바로 이용할 수 있어 편리
•
단점: 현금흐름이 아닌 회계적 이익을 이용. 단지 장부상의 이익을 나타내는 인위적인 수치로, 현금흐름을 나타내는 것이 아님, 화폐의 시간가치를 고려하지 않음

어림셈법 vs 할인현금흐름분석법

어림셈법
할인현금흐름분석법
분석대상
영업경비, 수익 발새잉 안정적인 소규모 부동산의 투자분석에 주로 사용
대규모 부동산 투자분석에 주로 사용
현금흐름
처분 시 매각수익 고려하지 않으며, 보유기간동안 발생하는 운영소득 중 첫해 소득만을 고려
투자기간 동안의 모든 현금흐름을 고려
시간가치
현재가치로 할인하지 않으므로 화폐의 시간가치 고려하지 않음
현재가치로 할인하며 화폐 시간가치 고려
장단점
이해하기 쉽고 간단
논리적, 정교하지만 계산과정이 복잡